¿Se está desacelerando la economía europea?

Las correcciones importantes en la Bolsa tienen siempre acaban generando un temor más o menos difuso a un deterioro significativo de la economía, y la actual no es una excepción. Por un lado está el temor a que un escenario de inflación más elevada obligue a la Reserva Federal a elevar los tipos de interés hasta el punto de precipitar el final de un ciclo de crecimiento que tiene ya nueve años de vida. Una eventual recesión en EEUU no tardaría en extenderse a Europa, donde además arrastramos nuestra problemática particular derivada de la larga crisis recién superada, una demografía adversa y un escenario político complicado que plantea dudas sobre el proyecto de integración europeo. Pero realmente, ¿tienen fundamento estos temores?

“Hard data vs Survey Indicators”. En Europa en las últimas semanas se ha apreciado un giro a la baja de indicadores basados en encuestas (survey indicators). Este tipo de indicadores (índices de confianza, PMIs, etc.) se caracterizan porque se construyen en base a una encuesta que generalmente incorpora “expectativas”, ya sea de negocio, consumo, inversión, etc. Por el contrario, los indicadores que miden variables económicas cuantitativas (hard data) como el PIB, la producción, industrial, el empleo, etc., de momento siguen reflejando una evolución positiva de la economía.

Euro Area Economic Sentiment Indicator (ESI). El Indicador de Sentimiento de la Eurozona es un indicador compuesto de cinco indicadores de confianza de diferentes sectores de la economía: industria, construcción, servicios, comercio minorista y consumidores. Cada uno se construye como una media aritmética de la diferencia entre respuestas positivas y negativas a una serie de preguntas sobre su situación actual y expectativas futuras. Niveles inferiores a 100 se asocian a estancamiento/recesión. En definitiva, un valor muy elevado del ESI refleja que un gran porcentaje de las empresas encuestadas están reportando una evolución positiva de su negocio actual y expectativas futuras. El ESI se correlaciona bastante con la tasa de crecimiento del PIB y aunque pretende ser un indicador adelantado en la práctica es bastante coincidente con la ventaja de que se publica mensualmente y no trimestralmente como el PIB.

ESI Euro Area (línea blanca) vs PIB Euro Area % trimestral (línea verde)

 

¿Una desaceleración normal hacia tasas sostenibles? Desde 2016 el crecimiento de la Eurozona se ha acelerado hasta tasas del 0,6%-0,7% trimestral (equivalentes a 2,5%-3,0% anual) y el ESI se ha disparado por encima del 115, nivel que sólo había superado en el año 2.000. En los dos últimos meses se ha girado a la baja al igual que otros indicadores basados en encuestas como los PMIs. Lo que nos dice el retroceso del ESI es que está empezando a disminuir el porcentaje de empresas que dicen que su situación está mejorando, lo que en principio se traduciría en que la tasa de crecimiento del PIB estaría empezando a desacelerarse. En principio esto no es un problema en sí mismo. La caída es todavía muy pequeña y está claro que un crecimiento del 3% en la Eurozona no es sostenible a largo plazo, por lo que sería perfectamente razonable que en próximos trimestres el crecimiento se desacelere hacia el 1,8%-2,0% que es el considerado potencial de crecimiento sostenible de la Eurozona.

¿O estamos ante el final del ciclo de crecimiento? El problema es que históricamente niveles extremos del ESI como el actual se ha asociado a techos cíclicos de la economía anticipando en 1-2 años el inicio de la recesión. Es decir, existe una tendencia o patrón a que una vez el indicador ha alcanzado niveles extremos como el actual y empieza a retroceder de forma significativa, la desaceleración se acaba convirtiendo en recesión. Fue el caso de los techos de 1989 (recesión dos años después), 2000 (recesión un año después), 2007 (recesión un año después) y 2011 (recesión pocos meses después). Ha habido también excepciones y por ejemplo en 1994 y 1998 los techos de este indicador reflejaron simples desaceleraciones transitorias dentro de una fase expansiva duradera. Algo similar se observa en la correlación entre el ESI y los índices bursátiles. En general los techos del ESI coinciden con techos bursátiles que dan lugar a correcciones más o menos importantes. Algunas de ellas verdaderos mercados bajistas y otras correcciones de varios meses de duración pero dentro de un mercado alcista de largo plazo.

 

Dax Index (línea roja) vs ESI Euro Area (línea azul).

Áreas sombreadas:

1991-93 y 2008-09: recesión en toda la Eurozona.

2001-03: recesión en Alemania pero no en el conjunto de la Eurozona

2011-13: recesión en el conjunto de la Eurozona pero no en Alemania.

 

La corrección como fase de incertidumbre sobre el escenario de largo plazo. Nada mejor que el gráfico siguiente para reflejar la incertidumbre de los mercados respecto a la evolución a la evolución de la economía a largo plazo. Los índices europeos en general (en este caso el MSCI Europe Ex UK) se han parado en los niveles que marcaron los techos de 2000, 2007 y 2015. Al igual que sucede con el ESI, su retroceso de momento no ha sido muy intenso pero deja en el aire la duda de si estamos ante una corrección importante o no. Desde un punto de vista técnico la duda se resolverá el día en que esos niveles sean superados. Desde un punto de vista macro es más difícil determinar un factor concreto que sirva para despejar las dudas. Será más bien un proceso que puede durar unos meses todavía en que la evolución de los datos permitirá a los inversores volver a confiar en que la fase expansiva de la economía global va a continuar en próximos años.  O bien, en su caso, que nos indiquen que la desaceleración va tomando fuerza y existe un riesgo de recesión. En este segundo caso, una nueva visita a los mínimos de 2016 sería el escenario más probable para los índices europeos en los próximos meses.

MSCI Europe Ex UK 1996-2018

 

 

@nicolas_lopezm

www.mgvalores.com

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