Los bancos centrales deben ir retirando estímulos.

Esta semana vuelve a reunirse el FOMC, el máximo órgano de decisión de la Reserva Federal de EEUU. Las cotizaciones de los futuros sobre los fed funds (los tipos de interés a un día del USD, similar a nuestro EONIA) apenas asignan una probabilidad del 10% a que asistamos a una subida.

Expectativas del mercado para la evolución de los fed funds en diversas fechas de FOMC

Expectativas del mercado para la evolución de los fed funds en diversas fechas de FOMC

Fuente: Bloomberg

Y es que parece que, una vez alcanzada la cota del 1,0%-1,25%, alzas adicionales serán paulatinas, mucho más si la inflación continúa bajo control. De hecho, uno de los principales factores de riesgo de los que se advertía a principios de año era un potencial repunte de la inflación. Las señales de aceleración en el crecimiento económico y el efecto base interanual de la energía suponían dos elementos de presión alcista sobre la inflación, que había marcado un punto de inflexión a mediados de 2016. Sin embargo, la cotización del barril de crudo se sitúa en los niveles similares a los del pasado verano. Las intenciones de reducción de la oferta diaria no se han materializado, por lo que a pesar del aumento de la demanda, el precio ha oscilado de forma leve en torno a los 50 dólares por barril. En consecuencia, las tasas de inflación no sólo no han subido, sino que se han moderado. Y esto ha sido así sin que el repunte de meses atrás se haya filtrado sobre los componentes subyacentes, relativamente estables en la zona del 1,0% en el área euro y del 2,0% en EEUU. En definitiva, se ha desactivado, aunque sea de manera coyuntural, el factor de riesgo para la estabilidad de los precios.

Evolución del precio del barril de petróleo (en USD)

Evolución del precio del barril de petróleo (en USD)

En este contexto, la función de reacción de los bancos centrales al contexto de aceleración económica, en especial en el área euro (todo apunta a que crecerá en el entorno del 2,0% en 2017), es más fácil de predecir. Es obvio que las condiciones excepcionales de debilidad económica y de riesgo de deflación han quedado atrás (mucho antes en EEUU que en el área euro) por lo que se deben ir retirando los estímulos aplicados, en especial los vinculados con la vertiente no convencional de la política monetaria.

Evolución de los tipos de interés de referencia del BCE, Fed y Banco de Inglaterra

El hecho de que la inflación esté por debajo de los objetivos de los bancos centrales permite una normalización de la política monetaria muy gradual. No obstante, al igual que decimos que las reformas estructurales y la reducción del déficit público deben realizarse en épocas de expansión, los bancos centrales deben aprovechar este contexto de crecimiento, ausencia de inflación y estabilidad de los mercados financieros (la volatilidad sigue en mínimos históricos) para avanzar en el diseño y explicación de las estrategias de salida. Un “experimento monetario” como el desarrollado a lo largo de casi una década exige un esfuerzo extra de anticipación, de comunicación y de pedagogía.

Evolución de la inflación general y subyacente en UME y EEUU

Fuente: Elaboración propia

La Reserva Federal de EEUU vuelve a ser pionera y ha transmitido ya el ritmo al que comenzará la reducción del tamaño de su balance. Ahora falta que comunique cuándo van a dejar de reinvertir parte de los vencimientos. En el caso del BCE el proceso está mucho menos desarrollado. Aquí todavía se adquieren al mes 60.000 millones de euros de títulos de renta fija a través del programa APP. Además, contamos con otra “distorsión” que podría ser retirada previamente: el tipo negativo (-0,40%) de la facilidad marginal de depósito. Este “momento dulce” es un buen entorno para ir avanzando, de forma paulatina, hacia la normalización.

Evolución del tamaño del balance los bancos centrales (en % sobre el PIB)

Esquema temporal de la evolución de la política monetaria de la Fed

Fuente: Elaboración propia

@david_cano_m

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